27 Mar 2016, 시황. 되돌림: Hawkish하게 해석된 Fed 위원들의 발언. 문제는 기대인플레이션

되돌림: Hawkish하게 해석된 Fed 위원들의 발언

Fx

주요 선진 통화들의 방향이 볼린져밴드 중단까지 꺾이다. 대략 1~2% 정도의 달러 강세.

DXY 95.0 -> 96.2

EUR 1.127 -> 1.117

JPY 111.5 -> 113.1

GBP 1.447 -> 1.414

AUD .76 -> .75

CNH가 약세로 돌았으나 아직 focus를 주기는 어렵다.

CNH 6.46 -> 6.52

KRW도 중국 때문인지 거의 보합세.

KRW 1,163 -> 1,169

KRW의 진폭은 몹시 크고 방향성도 애매하다. 중국이냐 다른 EM이냐의 2가지 드라이버에 모두 엮이는 모양.

Indices

주식은 소폭 조정을 보였으나 폭은 크지 않은 편. 최근 급등했고 추가 모멘텀이 둔화된 상황에서 차익 실현 정도로 생각. 그나마 금요일 장은 쉬었다.

트레이딩하기에는 동남아시아 신흥국 및 중국 주식이 그나마 제일 괜찮지 않은가 싶지만 변수가 워낙 많은 나라라 자신은 없다.

금리

US금리는 연준 인사들의 호키시한 발언에 대해 2년물이 4bp 올라준 것 말고는 큰 움직임이 없다. 역시 지난 주 랠리에 대한 소폭의 되돌림.

US 2y .84 -> .88

US 10y 1.88 -> 1.90

US 30y 2.68 -> 2.67
10-2 spl은 102bp

30-10 spl은 77bp

선진국 신흥국 금리 모두 크게 움직이지 않았다. 금리는 연 2회인상이라는 정책 이벤트를 거의 다 소화해냈으며 앞으로 나올 경제지표에 따라 방향성을 찾을 것. 

Commodty

원자재 전부 다 꺾임 달러 약세에 대한 추가 기대감이 꺾였다고 보는 셈

유가는 Brusell 테러 이슈 등에 따라 주 중 40선을 깨고 올라갔다가 US inventory 급증에 반락. 원자재는 원래 진폭이 크긴 하지만.

지표 / 이슈

경제지표보다도 FRB 인사들의 발언이 중요. 호키시한 발언들이 있었다. 좀 더 정확히 말하자면 시장은 FOMC를 dovish하게 해석했고 그에 대한 반작용으로 발언들을 hawkish하고 해석하고 싶어했을 것으로 생각.

전망
아직은 risk on view 유지. 지난주 한 주 쯤은 쉬어갈 수도 있는 법.

이번 주는 역시 옐런의 발언이 가장 중요한 이벤트. 인플레이션을 인내하겠다고 밝힌 만큼 인플레이션에 대한 도비시한 해석이 있을 것으로 생각됨.

문제는 기대인플레이션이 어디까지 올라올 수 있을 것인가의 문제이고, 커머디티 가격 즉 유가에 달려있다고 생각. 연준이 감당할 수 있을 때까지 랠리는 지속되겠지 싶다.

트레이더의 논리/삶의 방향성을 찾아서/P.Krugman의 도쿄 강연과 김종인의 경제민주화/시장을 사랑하는 사람들의 꿈

- 거꾸로 된 논리체계: 트레이더의 논리

최근 여의도에 회자되는 리포트가 하나 있다. E증권 박모 애널리스트님.

다행히도 세미나를 청해 들을 기회를 얻을 수 있었다. 어떤 종목을 사야 하는가에 대한 세미나 내용 자체보다도 그 분의 논리 체계에 관심을 가지게 되었다. 돈의 흐름이 가격을 만들고 가격이 펀더멘털을 만든다는 논리를 주장하셨다. 펀더멘털리스트가 금기시하는 일견 거꾸로 된 논리다. 상식적으로 생각할 때 펀더멘털이 가격을 만드는거 아니겠는가.

그러나 이번 원자재 랠리를 이끌어낸 것은 과연 무엇인가? 펀더멘털이 그렇게 좋아졌는가? 장기적으로는 펀더멘털에 수렴할 수 있더라도, 시장은 그렇지 않은 것이다.

그렇다면 돈 흐름의 변화는 어디에서 오는가? 스승님은 사람에게서 온다고 하신다. 행동심리학을 살피라. 왜 돈이 움직일 것인가. 채권금리 올리니까 채권에서 돈 빠지는거다. 박 애널리스트님은 돈의 본성에서 온다고 말함. 수익률을 추구하는 돈의 특성상 단물 다 빠지면 어딘가로 옮겨가야 한다고. 두 사람의 이야기는 크게 다르지 않다.

그게 시장의 센티먼트고 따라서 경제지표 자체가 중요한게 아니라 시장이 경제지표에 어떻게 반응하느냐가 중요한 것. 일일히 다 챙겨봐야 쓸 데 없어. 우리는 가격을 맞추려는 사람이다. 스승님께서 4년 전부터 해 주시던 말씀인데, 이 논리의 정수를 이제서야 다른 사람을 통해 깨우쳤다. 스승님께선 꽤 빈정상하신 모양. 박 애널리스트님은 FX 트레이더 출신에 행동심리학을 공부했다고 하셨다. 그런 배경이 없고서는 아마 이렇게 생각하기 쉽지 않았을 것이다.


- 삶의 방향성을 찾아서

산업의 업황을 이해하기 위해서는 달러화 방향성 같은 매크로 가격 흐름을 잘 이해해야 한다. 금융이 만드는 가격이 단기적 업황을 결정한다. 그러나 장기적으로는 어떻게 될까. 펀더멘털이 센티먼트를 뒷받침할 수 잇을까?

예를 들어 결국 철강 산업이 중국의 투자 경기나 부동산 가격에 영향을 받는다면 중국은 과연 어떻게 될 것인가? 중국 경제는 과연 부활할 수 있을 것인가? 위안화는 박살이 날 것인가? 소비경기전환은 가능할 것인가? 일대일로를 해서 수요가 살아날 것인가?

보험사 4년 동안, 금융시장의 센티와 자금의 흐름, 그리고 각 자산간의 연결고리를 알기 위해 노력했다. 경제지표 보는 법도 익히고, 가격레벨 보고 전략을 구사하는 법을 배우면서 매크로 트레이딩이 어떤 것인지 조금은 이해했다고 생각한다.

그리고 이제 다른 사람의 도움을 받지 않아도 시황을 쓸 수 있겠다고 생각하게 된 순간, 산업을 좀 더 알아야겠다는 결론을 내렸고 운용사 섹터애널리스트로 전직했다. 지금 산업을 알아가고 있는데 섹터 스터디를 어느정도 하게 되면 결국에는 경제자체를 이해하고 싶다는 생각이 든다.

단순 센티와 가격레벨 말고. 트레이딩 하는데는 별 도움이 되지 않을지도 모른다. 스승님은 굳이 미래를 알아야 주식으로 돈 벌수 있다는 분은 아니시다. 그보다는 사람의 기대를 맞춰라, 라고 하시는 트레이더다. 나는 아마추어니까 더 알고 싶은 것인지도.

심리로 짤짤이 하는거 이제 좀 싫다. 그보다 세상을/미래를 좀 더 깊게 알고 싶다. 일본은 왜 엔을 약세로 만들 수 밖에 없었는지. 위안화는 왜 절하될 수 밖에 없는지. 중국의 경착륙은 가능할지. 미국의 미래는 어떨 것인지. 무인 자동차는 언제쯤 나올 것인지. AI는 세상을 얼마나 바꿀 수 있을지. 바이오 기술은 인간 수명을 얼마나 늘릴 수 있을지.

긴 스토리를 가지고 몇년짜리 포지션도 잡을 수 있을 만큼의 분석을 할 수 있도록. 시장 기대가 너무 나간게 보일 때 안전하게 반대포지션 잡는거 따위 말고.

휴브리스님 말씀 가슴에 와닿는 이야기가 너무 많다. 가격레벨 조금 변하고 그런거 말고 진짜 세상이 어떻게 변하는지를 알고 싶다. 남의 이야기 듣고 읽고 하는거 말고 내가 예측하는. 지난 10년 간 세상의 변화를 얼마나 describe 할 수 있을까. 10년 후의 미래를 얼마나 forecast 할 수 있을까.

빅 숏이 영화로서는 좋은 작품은 아니고 관람시에도 그냥 그랬는데, 지금 와서는 2년짜리 포지션을 네가티브 케리로 어떻게 들고 갈 수 있을지에 대해 다시 곱씹어 생각해 보곤 한다. 나는 포지티브 캐리가 있는 주식으로도 한달짜리 포지션 가지고 가기 힘든데. 그럴 수 있을 만큼 세상을 이해할 수 있기를 바란다. 하루하루 많이 읽고 많이 생각하는 수 밖에 없다. Not Locally, But Globally.



- P.Krugman의 도쿄 강연, 김종인의 경제민주화

P.Krugman의 도쿄 강연 발언록을 읽는 중. 휴브리스님이 지적해 주시지 않으셨다면 그냥 넘겼을 뻔. 발언 내용은 좀 더 스터디해서 번역이라도 할 생각. 아베의 지적 수준이 놀랍다.
https://www.gc.cuny.edu/CUNY_GC/media/LISCenter/pkrugman/Meeting-minutes-Krugman.pdf

역시 문제의 핵심은 어떻게 해도 (expected) inflation target을 달성하기 어렵다는 것. 한가롭게 가계부채 따위나 우려하고 있는 한국 진보의 지적 수준은 처참하다. 크룩먼 좋아하는게 한국 진보 아니었나? 한국 진보는 공부를 하지 않기 때문에 크룩먼이 무엇을 주장하는지도 모를 거라고 생각한다. 인용하고픈 어처구니없는 몇몇 기사가 있었으나 관심도 주고 싶지 않아 인용하지 않겠다.

라구람 라잔은 통화정책 이상의 근본적 처방을 요구한다. 스승님께서는 이에 동의하시는 편. project syndicatd에 올라온 칼럼 내용을 전해드렸더니 좋아하셨다. 그러나 사실 라잔도 역시 뾰족한 대안은 없다. 최근의 경제시스템이 credit-leverage cycle에 기반하고 있다면, 여력이 남은 마지막 주체인 기업이 capex 할 때까지 금리 내리던지 - 그리고 inflation cycle을 유도하던지 - 아니면 그 여력을 (정치 시스템을 통해) 재분배하던지.

김종인도 경제민주화라는 분배 체계 변화라는 구조적 개혁만을 이야기하고 있을 뿐 정책에는 관심이 없는 것 같다. 이 사람도 '자신의 사명'에만 너무 사로잡힌 느낌. 왜 사람 보는 눈이 부족한지 충분히 상상할 수 있을 것 같다.

그래도 호소력 짙은 금수저 가문의 히스토리에는 좀 감동. 역시 귀족가문 출신이라 자기 긍지에 산다. 사명은 긍지에서 나온다. 경제민주화, 즉 자산 재분배 외에는 무슨 정책을 펼 것인지는 잘 모르겠다. 할배들은 책에서 읽는 옛 이야기를 자기 삶에서 겪어냈으니 이런 이야기 전해들으면 참 재밌긴 하다.
http://news.joins.com/article/19788836

하성근 금통위원님 발언. 오히려 이 사람이 현재 한국 경제를 가장 잘 진단하고 있는 사람이라고 판단한다.

http://blog.naver.com/nyknicks20/220665029981

http://blog.naver.com/nyknicks20/220665011905

- 시장을 사랑하는 사람들의 꿈

시장에 대한 방법론은 다양하되, 일에 대해 지향하는 바는 비슷한 것 같다. 하루종일 보고서 읽고 책 읽고, 세상 돌아가는거 구경하고 생각 정리하고, 똑똑하고 마음 맞는 사람들과 토론하고 포지션 잡고. 많은 트레이더들이 이런 삶을 꿈꾸는 듯 하다. 시장에 접근하는 논리는 서로 다르지만, 원하는 것은 비슷비슷.

정작 이런 삶을 살고 있는 옛 사수님은 너무 힘들어 하신다. 프랍 트레이더가 되어 자신의 팀을 이끌고 있으니 이런 삶의 모습과 크게 차이가 없으리라. 본인은 리서치 할 게 너무 많아 몸이 힘들고 여러 의사결정 절차 때문에 투자가 제한된다는 점이 답답하다고. 후자는 개인 회사를 운영하게 된다면 해결될 문제겠지만. 개인 회사가 겪는 어려움은 이에 비할 바가 아니겠지.

왜 어려울까. 역시 핵심은 시장에서 돈을 벌기 어렵다는 것이 아닐까. 시너지를 내는 것도 어렵고. 투자를 누군가와 함께 하는건 쉽지 않은 일. 친구들과 의견을 나눌 수는 있어도 투자는 본질적으로 고독한 자기와의 싸움이다.

- 누구와 함께 할 것인가

그래도 세상을 어떻게 혼자 살아내겠는가. 큰 일을 어찌 혼자 해 낼 수 있을 것인가.

같이 일을 할 사람을 찾는다면, 

1) 집요하거나 (잡스, 버핏)

2) 허언증이거나. (손 마사요시, 정주영)

이런 성향을 가진 사람을 선호한다. 전자라면 투자자로서, 후자라면 사업가로서 함께하고 싶다. 두가지 성향을 모두 갖춘 사람도 있었고.

시장을 사랑하는 투자자라면? 아직은 서로 공부하는 입장에서 아마추어리즘이 긍정적이긴 하지만, 결국에는 돈을 벌어내야 할 것. 집요하고 지적으로 정직하다면 성공 가능성은 조금 높을 것이다. 적당히 나이스한 사람이라면 같이 일하는데는 기피대상. 매력적이면서도 무쓸모하기 때문.


- 어른의 놀이

http://media.daum.net/politics/others/newsview?newsid=20160327152110217

나 이런 어른의 놀이 디게 좋아함. 서로 성향이 달라도 더 큰 목적을 위해 기꺼이 손을 잡는.

- 정리할 시간

이번 주 기업 탐방 일정이 많았고 따라서 매우 바빴다. 여행을 좋아하지만 휴가 때마다 여행을 가는 것은 소모적이라고 생각한다는 친구의 말에 공감. 보는 것보다 정리하는 시간이 더욱 중요하다.

19 Mar 2016, 지난 주 경제지표

- 소비지표

좋지는 않다. 

- 생산지표

4Q15보다는 나은 것 같으나 아직 판단하기 어려움

필라델피아 지수는 크게 반등했으며 달러 약세에 대한 기대가 있는 것으로 생각된다.

- 가격지수

Core CPI는 부담스러운 수준. 2.3%

Core PPI의 급등이 눈에 띈다. 1.2%

- 주택지수
올해 주택지수는 추세 없어보이는 상황. 굳이 따지자면 조금씩 내려오는 정도인 듯.

19 Mar 2016 시황. 오직 달러 약세: 강제적 리스크 온

지난 주 시황

오직 달러약세: 강제적 리스크 온

- Bond

UST 2년물 금리 급락. 0.97 -> 0.84  무려 13bp가 빠졌다. 엄청난 일이다.

장기물도 따라서 빠졌으며 (10년물 1.99 -> 1.88) 불 플랫트닝은 아니었음.
30년물은 덜 빠져서 (2.76 -> 2.68)

단기물이 더 민감하게 반응. 역시 채권시장이 확실히 FOMC에 긴장하고 있었다는 것.

글로벌 장기금리 또한 미국을 따라 빠르게 안정. 신흥국 선진국 가릴 것 없었음.

- FX

급격한 달러 약세가 나타나 DXY는 95까지 하락. 

선진국보다도 신흥국 커런시쪽 강세가 돋보여 AUD와 KRW가 크게 움직였음.

- Commodity

커머디티 반등 이어져 Oil, Gold, Metal 모두 급반등. 

WTI는 39.4까지. 45쯤 되면 부담스러울 것.

올해 fundamentally oil은 positive하고 metal은 그보다는 negative한데

방향성은 비슷하게 움직이면서도 폭이 다르게 움직이고 개별 이벤트들에 따라 diverge하지 않을까 싶음. 어차피 이런 달러약세 랠리에서는 같이 올라가겠지.

- Indices

달러 약세로 미국 주가는 급등

확실히 독일 주가는 덜 올랐으며 닛케이는 엔화 강세로 오히려 약세. 

달러 약세가 누구에게 좋은지 너무 극명하게 보여주고 있음.

신흥국 주식도 반등세를 이어감. 중국, 인도, 브라질 등.

FOMC 해석

- FOMC가 그렇게 도비시했는가.

이번 FOMC의 문제는 시장은 연 2번 인상을 인식하고 있었고, FOMC는 4번 인상을 공언했던 상황.

이 간극을 메우는 것이 필요했었고 이 때문에 시장이 이번주 초 상당히 긴장했었음

금리를 인상하더라도 inflation cycle을 의미한다면 주식에는 그리 나쁘지만은 않은 action인지라 주가는 덜 긴장하고 있었지만 

단기금리는 우려를 프라이싱하고 있었고

오히려 FX는 ECB와 BOJ 때문에 달러를 약세로 미리 보낸 상황

FOMC에서 발표한 닷플롯은 2번 인상 가능성을 보여주었고

이후 이어진 옐런의 발언이나 statement가 그렇게까지 dovish했는지는 모르겠으나

일단 시장은 도비시하게 받아들이고 있고 그 정도로 충분하다는 생각.

Yellen 발언은
1) CPI 그렇게 두려워하지 말아라 2) 4번 인상 발언은 우리가 오판했었던 것이다.

정도로 해석하면 될 듯 하다. 

Yellen은 글로벌 시장의 우려를 고려하고 있다고 말했으나

좀 더 정확히 풀어서 말하면, 

너네가 하도 멀쩡하지 않아서 조금만 액션을 하려고 하면 달러 강세를 보내는게 신경쓰인다. 

정도로 해석 가능하지 않을까 싶음.

Inflation에 대한 Yellen의 좀 더 명확한 입장을 알고 싶음. 

달러 강세에는 신경질적임.

data dependent라고 했으면서 CPI에 완화적인 발언을 하였음. 어디까지 인내할 수 있을 것인지. 인내에 강한 Yellen 아니었던가.

중기적 Forecast

- 얼마나 달러 약세 / 리스크 온은 더 갈 수 있을 것인가.

어디까지 갈 수 있을지 모르겠다. 

별다른 리스크 요인이 보이지 않는 상황에서 일단 가장 부담스러운 것은 가격레벨.

가면 갈수록 높아지는 가격은 스스로를 부담스럽게 할 것이라고 생각. 부담스러우면 나타나는건 순환매.

미국 SPX 전고점 2,100. 이미 다 다다랐다. 달러 약세로 조금 더 갈 수도 있을 것.

보이는 이벤트는 6월 FOMC에 대한 우려로 5월 초부터 리스크온이 잦아들 것이라는 점

이번 FOMC가 시장에 경제지표 강세에 대한 안심을 크게 준 터라

4월 초반 나올 미국 경제지표들도 웬만해서는 악재로 인식되기 어렵다는 생각.
4월에는 뭉개야 한다는 얘기다.

그 전까지는 딱히 리스크 요인이 없을 듯 하다. 주가가 오를만큼 오르고 나면

방향은 상방이되 상승폭은 크지 않은 박스권 장세가 나타날 것으로 생각한다.

환이 큰 폭으로 먼저 움직였다고 보고 있고 달러인덱스는 이 정도면 납득할 만한 수준이 아닌가 생각.

신흥국 금리 강세나 주가 강세 정도는 좀 더 룸이 있지 않을까 생각.
인도네시아가 금리 인하를 단행했는데 EM에서는 이런 추세가 이어질 수 있을 것으로 기대.

FOMC의 우려가 다시 부각될 6월 금리인상을 시장이 어떻게 소화할 것인가 정도가 문제.

물가지표는 부담이나 옐런은 아직 물가가 높지 않으며 용인하겠다는 스탠스로 발언.

WTI나 커머디티가 먼저 부담스러울 것인가. 먼저 꺾일 것 같지도 않다.

5월 쯤 되어서 FOMC 우려가 살아나고 아마 6월에는 웬만해서는 금리를 올릴 것이고 그에 맞춰 위안화도 절하될 것.

그 때까지는 롱을 뭉개고 있어야 할 것. 괜히 먼저 엑셀레이터를 뗐다가는 낭패를 볼 수 있다.

올 해 달러 강세는 기본적인 추세로 보고 있는데
스승님은 올해 달러 강세를 추세로 보고 있지 않음. 이미 지난 해에 다 반영했다고 생각하심. 그 분이 이번 FOMC에도 돈을 벌 수 있었던 이유가 아닐까.
'미래는 결정되어 있는 것이 아니다, 사람이 만들어 가는 것이다.'

국내자산 투자전략

- 원화강세

홍춘욱 박사님께서 지난 주 세미나를 통해 말씀해 주신 이야기가 기억에 남는다.

원화 움직임의 폭은 맞추기 어려워도 방향성은 맞추기 쉽다고 하셨는데,

원화의 방향성이라는 것은 어차피 달러 강세냐 약세냐에 따라가기 때문이라는 것이다.

어차피 지금은 달러 약세 상황. 원화는 강세 기조에서 더 가느냐 쉬느냐의 차이.

볼린져밴드를 꽤 강하게 치고 내려왔고 레벨도 이미 1,160 대라는 점에서 강세는 이어지되 속도는 급브레이크를 밟을 것

환만 먼저 치고 간 느낌이다. 금리조차 이렇게 못 따라갔음.

환 플레이 하려는 사람들은 슬슬 USD 매수 액션을 생각해도 되지 않을까 싶음. 서두르지는 말되.

- 원화금리

외인 매수세로 강세 이어질 것. 장기물 강세. 3년물은 1.45 정도가 부담

3년물 5bp, 10년물 8bp쯤 빠짐

4월 금리 인하 가능성은 없다고 보나 외인들 중심으로 강세 유도와 추가인하 기대 이어질 것.

편하게 불플랫. 긴거 담는거 아직 편하지 않나.

- 코스피

역시 롱은 뭉개고 가는게 맞았다. 상승폭은 점차 감소하고 있다. 원화 강세가 너무 급했음.

지난 주 초 FOMC는 너무 경계했던 것 같음.

커머디티 관련주 외인들 매수하고 있고

커머디티주를 슬슬 매도하고 원화 강세 관련 주식을 사려는 기관의 수급이 엇갈릴 것으로 본다.

어느 한 방향의 손을 들어주기 어려우며 커머디티 상승과 원화강세 양방향으로 대응하는게 맞다고 본다.

금리는 강세를 보이고 있어 성장주에는 우호적이나

기준금리 인하는 어렵고 일부 성장주는 실적 미스하면서 탈락하는 종목이 나타나고 있어

얼마 남지 않은 실적시즌 대비를 잘 해야 할 것.

역시 주식이 제일 어렵다 하하.

이제 국내주식 하면서 굳이 macro 볼 필요 있냐는 이야기를 가끔 듣는데, 매 주 이렇게 세상을 보는게 즐거움이기도 하고, Macro research, Bottom up research와 trading 이렇게 셋을 모두 조화시켜 갔으면 좋겠다. 가능하려나.


- 이번 주 지표 (investing.com)

3월21일(월)
⊙ 미국: 2월 기존주택판매(오후 11시)
⊙ 유로존: 1월 경상수지, 1월 순투자규모 (이상 오후 6시), 3월 소비자신뢰지수 잠정치 (자정)
⊙ 데니스 록하트 애틀랜타 연은 총재, 사바나 로타리클럽에서 경제전망과 통화정책에 대해 발언 (22일 오전 1시40분), 제프리 래커 리치몬드연은 총재, 글로벌 상호의존 센터가 주최하는 "새로운 패러다임에서의 인플레이션 전망, 의의와 정책 대응" 컨퍼런스 참석
⊙ 휴장국가: 일본

3월22일(화)
⊙ 미국: 레드북 (오후 9시55분), 1월 주택가격 (오후 10시)
⊙ 일본: 3월 니케이 제조업 PMI 잠정치
⊙ 패트릭 하커 필라델피아연은 총재, 뉴욕대에서 "경제정책의 역할과 경제성장"에 대해 강연, 찰스 에반스 시카고연은 총재, City Club of Chicago에서 경제 현황과 통화정책에 대해 발언

3월23일(수)
⊙ 영란은행 금융정책위원회 회의
⊙ 미국: 2월 신규주택판매 (오후 11시)
⊙ 패트릭 하커 필라델피아연은 총재, "Book Launch: Shared Prosperity in America's Communities"에서 환영사

3월24일(목)
⊙ 미국: 2월 건축허가 (오후 8시30분), 2월 내구재주문 (오후 9시30분), 3월 마르키트 제조업 PMI 잠정치 (오후 10시45분), 3월 캔자스시티 연은 제조업지수 (자정)
⊙ 유로존: 3월 마르키트 제조업·서비스업 PMI 잠정치 (오후 6시)
⊙ 제임스 불라드 세인트루이스연은 총재, New York Association for Business Economics에서 미국의 경제와 통화정책에 대해 강연

3월25일(금)
⊙ 미국: 4분기 기업이익 잠정치, 4분기 GDP 확정치 (이상 오후 9시30분)
⊙ 일본: 2월 소비자물가지수 (오전 8시30분), 주간 외국인 매매동향 (오전 8시50분)
⊙ 휴장국가: 미국 (외환시장은 개장), 영국, 독일, 싱가포르, 홍콩

12 Mar 2016 시황, Post ECB, Before FOMC

- ECB 이벤트에 대한 시장의 해석

ECB 당일 유럽 주가 빠진건 ECB 정책모멘텀 끝났다는 인식에 따라 EUR 급 강세로 돌렸고 그에 따른 캐리 트레이드 언와인딩이 나와서 그랬던거지 결코 risk off 이벤트는 아니었지. 일단 이런 이벤트 소화하는데 글로벌 시장은 아직도 이틀 걸리는 모양.

정책 이벤트가 예상과는 달리 해석될 때 관성적으로 연관된 포지션이 청산되는 흐름이 있기 때문에 당일은 밀렸다가 그 다음날(이나 장 후반)에 반영하는 패턴이 좀 있는 것 같다.

- 굳이 따지자면 Long이지만 FOMC는 부담

ECB / 유가 / 중국 정책 등 최근 이벤트는 역시 Long이 편하게 하는 중요 요인

3월 ISM등 미국 경기 개선 또한 아직은 우호적으로 작용

가격레벨은 부담. SPX등 주식 가격 부담스러운 자리에서 ECB이벤트로 한번 더 올라왔음. 10년 금리도 2.00에서 공방.

FOMC는 호키시할 것. 지표는 개선 중이며, FOMC는 지표에 디펜던트할 것이라고 보는게 아직은 가장 합리적.

그럼에도 불구하고 FOMC만 넘기면 굳이 Long을 꾸역꾸역 버티는게 유리하다는 판단. 4월까지는.

전략적으로 이번 주 FOMC를 피해 가는 것도 괜찮아 보인다. 전략적으로 편한 포지션이 없으니 그냥 롱을 뭉개겠다는 느낌으로.

금리인상 논의는 6월이며 시간은 조금 남아있다.
inflation은 risk로 반영되기 전에는 cyclicals rally를 즐겨야.



- 커머디티

(source: Soberlook)


Metal price 급반등은 fundamentally support 되기 어렵다. 이 사실은 항상 중력으로 작용할 것이다.

Oil은 부침은 있겠으나 상승할 것으로 보고 있는데 Metal은 조금 더 네거티브하게 본다.


- 이번 주 지표

US지표의 반등이 이어질 것인가. 물가는 부담스러운 수준에 다다를 것인가.

월
EU 산생 1월

화
BOJ
US retail sales 2월
US NAHB 주택시장지수

수
US CPI 2월
US 산생 2월

목
US FOMC

금
US 미시건 소비심리

민주당의 총선 포지션: 국민의 당 무력화 시키기 외

- 민주당의 총선 포지션: 국민의 당 무력화 시키기

민주당이 박영선 잡고 김현종 영입하고 정청래 자른건 대단히 현명한 전략. 친노프레임 해체 중. 중도적 포지셔닝으로 국민당의 포지션을 무의미화하고 양당제 구도를 굳건히 함. 정의당 진신류는 어차피 한 줌. 수권정당이 될 수 있는 권력의지와 융통성을 보여주기 바란다.

야권통합을 안하면 지고, 하면 모양빠지는데 친노프레임을 제거하면서 국민당 포지션을 잉여로 만들면 굳이 통합하지 않아도 이김. 비전 잃은 적전이 지리멸렬화됨. 전략적으로 최선의 수이며 어차피 양당제에서 민주당이 가야 할 길.

그리고 운동권 -> 학원장의 커리어가 어떻게 정치에 적합할 수 있는지. 김종현 영입하고 정청래 자르는게 민주당이 살 길임. 문재인은 자신이 그것을 할 수는 없다는 것을 알고 있고 또 그게 맞다는 것도 알고 있다고 생각함. 고민 많이 하셨을 것.

문재인의 워딩은 이미 대선 패배 이후부터 이 문제를 깊게 고민하였음을 암시하였음. 그 분은 아마, 자기가 권력을 확보한 다음, 장렬하게 극성 지지자들을 다 껴안고 빠져야 한다는 것을 알고 계셨다고 생각함. 그리고 그런 선택 할 수 있을만큼 고귀한 사람. 정치의 기본은 자신의 욕심을 버림으로서 상대를 감동시키는 것인데 이 분은 전략적으로 그리 하지 않는데 본바탕이 감동을 주는 사람.

김종인의 중도적 노선은, 중도적 지지자들이 손학규나 안철수에 투영했던 포지션. 포지션이 정리되었다는 확신을 준다면 안철수/국민당 지지자들은 민주당에 돌아올 수 있을 것. 실망한 순수주의자들이 정의당으로 가건 말건 알 바 아님. 손학규는 돌아올 가능성도

간략히 정리하자면, 중도화를 위한 민주당의 과제는 운동권 숙청이었고 몰라서 못한 게 아니었는데 문재인이 셀프 쿠데타 하셨다고 봄. 진심으로 존경. 대다수의 인간같았으면 그 세력 규합해서 한 자리 부여잡고 있었을 것.

종북NL이 통진당으로 교통정리 되어서 편했는데 노빠/운동권은 정의당으로 교통정리되어 또 편할 모양. 정청래도 억울하면 정의당 가던지, 아님 선당후사 하던지. 과거에 어떤 경력을 가졌던 그게 얼마나 중요한가. 변할 생각이 없고 비전을 제시할 수 없다면.

김종인/주진형의 경제정책에는 국민연금 사용 등 포풀리즘적인 성격이 많은지라 우려되는 부분이 있고 주진형처럼 책임감 결여한 인간이 뭘 맡는다는게 꺼림찍하나 그건 굳이 따지자면 대선 때 다시 고민해야 할 부분. 총선에는 정확한 포지셔닝만으로 족하다.

그런데 이렇게 무리하게 총선 잘 해놓고 나면 이 담에 대선주자 가지고 싸우겠지 싶긴 하다. 대선은 총선 끝나고 생각해도 되겠지.

중앙일보 시평, 안철수 정치의 기로. 박명림 교수님
http://news.joins.com/article/19706176

- 스토리와 삶

매일매일을 노력하지만 정작 뭘 하고픈지 알수 없는 사람이 있다. 나는 맥락없는 사람이 싫다. 주식도 포지션도 결국은 스토리라는 말에 항상 공감한다. 인간은 스토리에 매료된다. 인생도 스토리다. 나는 내 레쥬메가 남을 매혹할 수 있다는 것을 안다. 내가 진짜 그렇게 살려고 했기 때문이다.(라고 생각한다)

인생의 스토리라는건 무엇일까. 그 사람이 삶을 통해 무엇을 쓰고 싶으냐 무엇을 이뤄내고 싶으냐 하는 것이다. 오히려 매일매일을 열심히 사는 것과는 맥락이 다른 이야기다. 결국 삶이 devotion을 할 수 있는 지향을 찾았느냐의 여부. 둘 다를 집요하게 갖춰야 삶에서 간신히 뭔가를 해 낼 수는 있다고 생각함. Steve Jobs.

다시 말해서, 앞으로 뭐해 먹고 살지를 심각하게 고민하는 정도의 삶이라면 그건 이미 볼장 다 봤다는 얘기다. 먹고 사는건 가장 중요한 일이지만 인생사가 '그걸 위해' 사는 삶이라면 곤란하다는 거. 난 그렇게 살지 않을 것이다. Never. 

그건 그렇고, 나 지적으로는 정직하지만 은근히 매일의 노력에는 정직하지 못한 듯. raw materials도 다 찾아읽고 해야 하는 법인데. 좀 더 잘 해봅시다.

- 하성근 위원님 / 성태윤 교수님

지난 목요일 금통위와 하성근 위원님을 보면서, 언제 어디서나 똑똑한 사람 없고 위치에 따라 사람의 역량은 크게 달라지며 좋은 사람/정치적인 사람의 여부는 일하는데 크게 중요치 않다는 판단을 내렸다. 하위원님 연대 교수였을때는 강의 못하는 '3근 교수' 중 한명으로 악평이 자자했던 분이다. 하지만 지금 금통위 위원으로는 제일 중요한 분.

지난 주 OCI 탐방을 가던 길에 당행 앞에서 금통위원님을 마주쳤는데 무심코 학교에서 뵌 것처럼 인사를 드렸다. 부끄럽...

나는 그 분이 정치적 인간이어서 의도적으로 색깔을 표출하는 것도 있다고 생각했는데, 휴브리스님은 열심히 공부하고 들으시는 것 같다고 긍정적으로 평하셨다. 내가 금통위 의사록까지 뒤젹여보지는 않아서 잘 모르겠지만, 금통위 의사록 뒤져보는 채권쪽 친구들은 (나는 역시 이런거 안 뒤져본다... 반성...) 긍정적으로 평하더라. 괜히 그런건 아니지 싶다.

반면 성태윤 교수님은 열정적인 판서 강의로 완벽주의라는게 어떤 것인지 몸소 보여주시는 교수님이셨다. 대학 시절 학점을 전부 A를 받고 단 한과목만이 B였는데 그건 교련이었다는 전설을 가지신 분.

나는 그 분 수업에서 항상 맨 앞자리에서 제일 열심히 필기했었고 그래서 그 때는 기억해 주셨었는데 아마 지금쯤은 잊으셨겠지. 난 언제나 그렇듯이 대강을 이해했으면 디테일을 암기하지는 않는데 따라서 모든 노트를 이해 + 암기해가야 하는 그 분의 시험 스타일 상 학점이 꽝이었음. 결국 C 맞았는데(나의 대학 성적은 처참하다) 너 왜그랬니? 하고 걱정해주시던 기억이 난다.

졸업 이후에는, 조선일보 등에 기고하시는 글을 보면서 이 분이 단지 재무/이론경제 강의만 하시는 것이 아니라 현실경제에도 정말 밝으시구나 하고 감탄하였다. 그런 분의 수업을 들을 수 있었다는 것은 꽤 뿌듯한 기억.

- trading과 trend

GS는 커머디티 셀을 줄기차게 외치고 있다. 걔내 원래 연초부터 호키시했다. 나는 이번 커머디티 랠리는 훼이크지만 추세는 5월까지는 갈 것 같다는 견해를 유지하고 있다. 이번 주에는 이 뷰를 점검할 것이다.

유가와 주가와 base metal과 금리의 관계, 유가와 base metal이 다른 방향성을 보일 수 있을까? 하는 것들이 요즘 최대 고민. 아마 확률은 낮겠지 싶다.

트레이딩과 추세에 대한 전망은 크게 다른 영역에 있지만 추세에 대한 전망 없이는 트레이딩이 결코 쉽지 않으며 먹더라도 짧게짧게 확률 높은 것들만 치고 빠지는 정도에서 그칠 뿐이다. 나는 확률높은 게임보다는 세상의 변화를 좀 더 이해하고 싶다.

스승님은 매크로의 큰 그림 안에서 추세에 얻어걸리는 기업을 선택하고 그걸 또 트레이딩 하는데 능하고, 옛 사수는 확률 높은 안전한 매크로 이벤트 트레이딩에 능하다. 스승님이 사수를 가르쳤는데 각각 성향이 다르다.

나는 매크로/산업의 추세 자체에 관심이 있고, 세상을 바꾸는 것은 매크로 뿐 아니라 산업 레벨에서 이루어지는게 많기에 산업에 관심을 가지게 된 것.

제일 확률 높은 게임은 정책 이벤트에 대한 시장의 반응의 확률과 폭이 비대칭적일 때 발생하는 것 같음. 물론 말로는 쉽다.

- Week demand, deleveragin, inequality, and inflation.

글로벌 디플레이션/수요 부족의 문제는 선진국 가계, 정부 모두 debt가 턱에 찼다는 이야기고 inequality의 해소가 필요한데 income inequality는 minimun wage와 income tax로 정부가 손을 댈 것이고 asset inequality는 적정 이상 수준의 inflation으로 해소해야 하지 않을까 싶은데 역시 금리를 올릴 필요가 없어보이는. 여기에 대한 해답을 얻고 싶다. L. Summus가 해답을 줄 수 있을까.

- 트위터

트윗은 진짜 미래의 나 보라고 (까먹지 말라고) 메멘토가 몸에 쓰듯이 쓰는 거 같음.

- 사상과 수단

사상적으로는 이제 M.Friedman에 가깝게 확립함을 느끼는데 수단적으로는 P.Krugman과 B.Bernanke에 동조를. 간극이 좀 있는 것 같긴 한데. 아직 부끄럽게도 Keynes를 다 이해하지(읽지) 못했음. 할 말이 없다..

- ECB 해석

어제 유럽 주가 빠진건 ECB 정책모멘텀 끝났다는 인식에 따라 EUR 급 강세로 돌렸고 그에 따른 캐리 트레이드 언와인딩이 나와서 그랬던거지 결코 risk off 이벤트는 아니었지. 일단 이런 이벤트 소화하는데 글로벌 시장은 아직도 이틀 걸리는 모양.

정책 이벤트가 예상과는 달리 해석될 때 관성적으로 연관된 포지션이 청산되는 흐름이 있기 때문에 당일은 밀렸다가 그 다음날(이나 장 후반)에 반영하는 패턴이 좀 있는 것 같다. 시황은 좀 더 정리해서 따로 올릴 생각.

- 바둑

진짜 바둑이 별거냐 보드게임 가지고 좀 어처구니가 없어서. 동양의 정신세계 어쩌고? 인간의 생각? 기풍? 철학? 행마? 개뿔 AI에 탈탈 털리는거 보니까 아조 속시원하네. 휴리스틱은 휴리스틱일 뿐이다. 조훈현이 바둑 가지고 열심히 고민한다는건 인정하겠다.

- LCC와 자본주의

'엔진고장'으로 日 이오지마에 나흘째 갇힌 제주항공 여객기…제주항공, 국제선 줄줄이 지연

http://news.chosun.com/site/data/html_dir/2016/03/07/2016030702284.html

자본주의라는게 자본의 효율성을 최대한 고도화하는 과정이긴 한데, LCC가 기술적으로 참 힘들구나 싶다. 여지를 남기지 않고 효율성을 뽑아낸다는게 확실히 운영상의 리스크가. 그럼에도 인간은 리스크를 과소 평가하고 세상은 좀 더 싼 티켓을 원한다. 규제 없이는 참사가 있을 수도.

- 팀원: 역량을 이끌어내는 리더십 / 심판: 일관된 리더십

물론 좋은 사람과 같는 배에 타는게 최선이겠지만 이미 같이 할 사람이 결정된 다음에는 그의 장점과 역량을 어떻게 사용하고 이끌어 낼 것인가가 리더/팀원의 덕목이라고 생각.

내가 똑똑해도 혼자서 모든 걸 할 순 없어. 조직은 서로 채워주며 함께 가는거.

의사결정권자로서는, 스트라잌존이 별 모양이더라도 일관되게만 지속하면 괜찮다는 야구 구심에 대한 이야기처럼, 항상성이 가장 중요한 리더십인것 같고.

9 Mar 2016 시황. 위험자산 랠리는 숨고르기, 그러나 risk 요인은 보이지 않음.

위험자산, 커머디티 랠리는 일단 숨고르기, 그러나 risk 요인은 보이지 않음.

NZ 금리인하. (2.50 -> 2.25) 예상 못했다. Surprise. 그렇게 경기가 좋지 않았는지? governor Wheeler는 중국과 유럽 slowdown 때문에 인하했다고 커멘트.

펀더멘털은 전혀 개선 기미 없음. 중국 2월 수출은 해석이 복잡하지만 (원래 1,2월 수치가 계절성이 있어 복잡하다) 참담한 수치인 것으로 파악. 한국 2월 수출 그나마 잘 나오지 않았나 싶었는데 아직 긍정적 판단은 이른 모양.


- Indices: Risk on rally의 숨고르기

Risk를 부각시킬만한 event는 아직 없는 것으로 보이는 가운데 최근 자산가격 급등의 속도가 워낙 빨라 기간조정 정도만 생각하고 있음.

SPX 2,000 수준에서 기간조정. 한국 kospi도 슬슬 소재 대형주 가격레벨 부담스러운 가운데 주변 종목으로 랠리 확산 중.

한국 주식의 섹터 플레이는 소재/산업재를 살 것이냐 아닐 것이냐의 싸움이며 2월 음식료 화장품 바이오 등이 부진했던 것은 그쪽 펀더멘털 문제가 아니라 소재/산업재가 랠리했기 때문. 3월은 좀 고민될 것이다.


- Fx

선진국 Curncy가 2월 중순 이후 안정을 찾은 가운데 EM curncy의 상대적 부각.

선진국 curncy는 금리를 더 내리지 못하는 BOJ, ECB, 더 올리지 못하는 FRB의 정책 모멘텀 소진되어 현 수준에서 크게 벗어나지 않을 것. 11월부터 시작한 커머디티 공급 타이트닝이 환 가치 안정과 재정정책의 기대를 만나 최근의 랠리를 이끌었다고 생각. 추가 랠리의 fuel은 점점 사그러간다고 생각하고 있음.

ECB 통화정책은 별 것 없지 않을까 싶고 EUR/USD 1.1이면 금융시장에서도 큰 기대는 없는 것 같은데 언론에서 말이 좀 많은 것 같다.


- FI

US Treasury 2y 다시 0.9 수준으로 상승. 10y 1.88. spread 98bp

지금 risk factor가 보인다면 US inflation이라고 생각. 2년물에 주의를 기울이고 있음.

오늘 한국은 금통위가 예정되어 있지만 동결 예정이고 금통위원 교체 등의 이슈가 있어 별로 관심이 가지 않음.


- Commodity

WTI는 $38로 다시 급반등. US gasoline inventories 감소 뉴스에 반응.

base metal은 상대적으로 많이 올라왔다는 판단. commodity cycle 회복은 아닌 것으로 보며 3~4월이 가수요의 꼭지가 아닐까 주의. GS에서 보고서가 나온 것으로 아는데 휴브리스님 굳이 번역해주지 않으시더라도 장중에 시간내서 읽어야지.

gold는 risk 없이도 $1,250에서 견조. inflation 기대감.

매크로와 바틈업을 같이 볼 수 있는 매니저가 되고 싶다는게 섹터 맡으면서 나의 생각이었고 다른 사람들의 평은 너무 욕심내는거 아니냐는 의견.

그러나 에너지/화학, 철강/금속 두 달 분석해 보니 개뿔 아주 당연한 요구조건이었다. 매크로 안보고 이 섹터 어떻게 분석할 건지 말도 되지 않는다.

중국 양회

신금투 박석중님 / 한투 박소연님 자료 및 세미나 참고


1) 재정정책

중국의 올해 국내총생산(GDP) 대비 재정적자 비율은 3.0%로 지난해 2.3%에서 0.7% 포인트 높아졌다.

GDP대비 재정적자 목표치가 작년의 2.4%에서 3%로 0.6%p나 확대

리커창(李克强) 중국 총리는 전날 전국인민대표대회(전인대) 개막식에서 정부 업무보고를 통해 "올해 재정적자 규모를 작년보다 5천600억 위안(약 103조원) 늘린 2조1천800억 위안으로 설정했다"고 밝혔다.

http://media.daum.net/foreign/others/newsview?newsid=20160306214943212


재정적자율이 3.5%까지 확대될 것이라는 기대감을 감안하면 아쉬움이 존재

재정확대가 안정적 경기 유지에 목적을 둔다면

올해 재정투자는 상반기에 집중될 것 으로 판단

중국의 주식시장, 원자재 및 중간재 유통가격의 반등도 최근 중국 정 부의 부양정책 기조가 통화에서 재정으로 확대될 것이라는 기대감을 반영


재정정책은 새로운 투자 프로젝트의 시행보다는 이미 확정되어 있는 1) 일대일로, 2) 징진지, 3) 장강벨트 투자의 선집행과 농촌 및 도시화 관련 투자 확대가 기대


2) 중국식 구조조정


중국의 구조조정은 공급측개혁.

이는 경기 하방압력을 확대해 한계 기업의 퇴출을 주도하는 것이 아닌 국유기업 중심으로 강압적 설비 축소와 입수합병을 유도하는 정책

정부는 공급측개혁 대상으로 환경오염 문제를 동반하는 철강, 석탄, 시멘트 산업을 지정.

구조조정으로 야기되는 실업문제 해결을 위해 1,000억위안(원화 18.5조원) 이상의 실업급여 마련



시장메커니즘에 따라 구조조정이 되지 않는 중국 제조업

공장은 정부 마음대로 폐쇄할 수 있고 오히려 실업자 조정을 위해서 과감한 재정정책을 동시에 진행해서 공장 문닫은 실업자들을 인프라 투자라든지 이런 쪽으로 돌려야 하기 때문에 둘이 같이 진행되어야


가격이 빠져도 생산이 줄지 않아

기업이익은 감소하고 (적자전환)

생산은 지속되고 (생산 PMI)

수요는 감소하고 (C+I+G+X)

재고가 쌓이고 (재고순환 하락)

가격은 빠지는데 (PPI)

이 나라가 P Q 조정능력을 상실해서 수요가 줄어도 생산이 줄지 않고 재고가 쌓이고 가격이 빠지는 꼴을 볼 수 있다고 배웠다. 

3) 통화정책

통화량(M2)증가율 목표치가 13%로 설정돼 2009년 이후 처음으로 전년대비 상향 조정됐다는 점이 중요하다. 이는 올해 경기 하강을 방치하지 않겠다는 정책적 의지의 천명이다.

위안화 가치 불안정 때문에 강한 통화정책은 어렵지만

자본유출에 대응하는 역RP 유동성 공급, RRR인하의 수단을 가지고 완화적인 통화정책 유지할 것으로 보임. 이는 자산시장에 긍정적.


4) 부동산 부양정책

부동산이 무너지면 중국 금융섹터가 넘어감. 무너지도록 둘 수 없음.









상해 등 주요 도시 부동산 가격 반등

http://news.joins.com/article/19663795


http://www.hankyung.com/news/app/newsview.php?aid=2016030485281

폭등 현상의 단기적 원인은 올 초부터 부동산 규제를 완화하고 부양책을 쓰기 시작한 데 있다.

각 지방별로 주택 구매 자금 가운데 대출액이 일정 비율을 넘어서면 안 된다고 규제하던 상한선을 더 높여주거나,

까다롭던 대출 조건을 완화하고 거래세를 낮춰 준 정책이 시행되자마자 부동산 과열로 이어진 것.

또 지난해 중반부터 여섯 차례에 걸쳐 지급준비율을 인하하면서 시중에 풀린 유동성 자금과 주식시장 불안으로 갈 곳 없는 투자 자금이 부동산으로 몰린 데 따른 것으로 평가.

최근 중국 은행권의 부실채권 및 자본 유출을 우려하는 목소리들이 많지만 그 기초자산(underlying asset) 격인 중국 부동산 가격이 지탱되는 한 파국(破局)을 전망하는 것은 어리석다.

실제로 중국의 부동산 가격은 신규주택 기준으로 작년 12월부터 전년동월비(YoY)

상승률이 플러스권에 진입했다. 이런 관점에서 양회의 통화량 목표치가 7년만에 처음

상향 조정된 것은 매우 의미가 있다.

중국 금융부문 부실 가능성

28 Feb 2016

글의 대부분은 직접 작성하였으나

'카일 베스에게 보내는 답신', 신한금융투자, 박석중 

을 참조, 일부 발췌하였음을 밝힙니다.

1) 중국 금융 부실에 대한 경고

카일 바스는 최근 투자자들에게 중국 은행의 부실에 대해 경고하였다. 연초에 개봉한 영화 '빅숏'의 한 주인공으로 등장하여 유명세를 탄 헤지펀드 매니저인 그는, 대출 부실에 따라 중국 은행의 자산손실이 10%에 달할 것이며, 중국은 결국 중국 은행의 자본확충을 위해 구제금융을 실시하여 막대한 위안화 통화를 찍어 낼 것이고, 따라서 달러대비 위안화 가치는 -30%까지 절하될 것이라고 주장하였다.

또한 월 스트리트 저널은 중국 채권 버블(China's Bond Bubble)이라는 기사에서 중국 회사채 규모가 빠르게 늘고 있어 새로운 위험요인으로 부상하고 있다고 경고했다. 글로벌 3대 신용평가사 중 하나인 무디스는 지난 주 중국 기업들이 생산 과잉 등으로 수익이 악화되는 가운데 채권 발행은 늘고 있어 디폴트가 발생할 수 있다는 우려를 제기하였다. 채권을 보유한 중국 금융기업은 큰 손실을 입게 될 것이다. 중국 채권시장에 도대체 무슨 일이 발생한 것일까.

2) 중국 회사채 시장의 현황

현재 중국 회사채 규모는 GDP의 160% 수준으로 2008년의 98%에 비해 크게 증가한 상황이다. 회사채의 익스포져는 부동산/건설 부문이 70% 이상으로 대부분을 차지하며, 그 다음은 철강 등 산업재 부문으로 약 10%정도를 차지한다.

중국에서는 최근 기업 자금 조달 시, 직접금융인 회사채 발행이 은행 대출보다 더욱 선호된다. 은행은 정부의 악성대출 규제에 따라 대출을 줄이려 노력하고 있다. 반면 회사채 시장에서는 높은 이자를 얻으려는 개인 투자자들과, 은행 대출이 어려워진 기업의 이해가 맞아떨어져, 자산관리상품(WMP)을 통해 자금이 쏠려 들어갔다. 

문제는 경기가 둔화되면서 기업들의 수익성과 재무건전성은 악화되는 가운데 은행 대출과 회사채 발행이 빠르게 늘고 있다는 점이다. 이러한 현상은 중국 부실채권(NPL)에 대한 우려를 불러일으키고 있다. 채권에 대한 정보 공개의 범위는 너무 작으며, 중국 은행들이 부실 규모를 인위적으로 조작하여 공식 NPL은 과소평가된 것이라고 많은 전문가들은 주장하고 있다. 현재 상황이 감당 가능한 수준이라 하더라도, 둔화되고 있는 중국 수출과 부동산 경기는 추가적 부실에 대한 두려움을 가지게 한다. 

3) 막다른 길에 다다른 중국 경제 구조

중국은 금융위기 이전 빚을 늘려가며 소비를 하던 미국, 유럽에 수출을 해서 급격한 성장을 이뤄냈다. 그러나 금융위기가 발생한 이후,  수출할 선진국 수요가 사라지자 중국은 강력한 재정정책을 실시하여 내수 수요를 창출했다. 문제는 당시의 투자가 너무 과도하여, 오히려 중국 제조기업은 생산설비가 넘쳐나고, 부동산 개발은 너무 많이 진척되었으며, 그 과정에서 지방정부와 국영기업의 부채가 크게 상승하였다.

2014년 이후 미국이 양적완화의 종료를 시사한 이후 중국의 상황은 곤란해졌다. 달러화의 강세에 따른 신흥국의 통화가치와 원자재가격 하락은 신흥국 수요 축소를 촉발하여 수출은 더욱 감소하였다. 또한 달러화에 연동되어 있는 위안화는 달러화 가치를 따라가서 경기 펀더멘털과 달리 큰 폭의 강세를 보였고 이는 수출 경쟁력을 더욱 악화시켰다. 따라서 중국의 기업들은 상태가 좋지 못하다. 현재 금리 상태에서 중국 기업들은 높은 이자를 감당해 가면서 수익을 내기 어려운 상황이다. 부동산 가격은 하락 중이고 수출은 부진하며 국내 설비투자는 공급과잉 상태이다.

제로금리로 돈을 빌려 중국에 투자한 캐리 투자자금은 중국의 자본통제에도 불구하고 해외로 빠져나가기 시작했다. 펀더멘털에 맞게 위안화 가치를 조정하면 될 것 같지만 이미 위안화가 금융시장에 미치는 영향은 너무 커져서 위안화가 조금만 하락해도 헤지펀드들의 공격이 붙고 주가가 크게 하락하며 금융시장이 혼란에 빠지지만 강한 위안화를 언제까지 유지할 수도 없는 노릇이다. 현재 중국은 위안화 픽싱을 유지하면서 달러 유출에 따른 유동성 축소를 역레포를 통해 단기 유동성을 공급하는 방식으로 단기자금시장을 조절해 나가고 있지만 이 방식을 유지하는 동안 외환보유고는 꾸준히 감소하며, 단기자금 시장은 자주 경색을 보이고 있다.

4) 정책적 한계와 예상 가능한 시나리오

따라서 중국은 제조기업들의 디폴트 우려와, 부동산 가격의 하락에도 불구하고 금리를 인하할 수 없다. 통화정책을 사용하면 자본유출이 더욱 가속되어서 환율의 통제가 더욱 어려워질 것이기 때문이다. 위안화 가치의 안착이 우선이다.

은행 부문의 붕괴 가능성은 쉽게 결론내리기 어렵다. 중국 은행의 자산 건전성과 은행 부실 규모는 우려보다 높지 않을 수 있지만, 과연 중국 정부가 외환 보유고를 적절히 사용해 가면서 이 모든 과정을 통제해 나갈 수 있을 것인지 의심스럽기도 하다. 

예상할 수 있는 시나리오는 1) 위안화 가치는 중국 구조조정이나 금융위기 가능성과는 관계없이 약세를 보일 것이며, 2) 위안화 약세가 안착하기 전에는 통화정책은 불가능하며 그 동안 이자비용에 허덕이는 제조기업들의 구조조정은 지속될 것이고 3) 중국 부동산의 침체는 은행 부실에 큰 영향을 미칠 수 있으며 4) 은행 부실의 해소를 위해서는 궁극적으로 제조기업의 구조조정과 금융자유화가 필요하고 5) 만약 미국 금리 인상이 지연된다면 중국에 시간을 벌어줄 수 있을 것이라는 점이다.

3 Mar 2016, 시황: 리스크 해소 국면, 단기 저항선 도달, 인플레이션 기대감

3 Mar 2016

리스크 해소 국면. 선진주가는 단기 저항선 도달, 일시적 저항 가능하나 지속될 확률 높을 것으로 판단.

인플레이션 기대(우려)감이 커머디티와 금리를 통해 나타나고 있음.

- FX

드라기와 Brexit는 EUR를 다시 약세로 돌려놓았는데 BOJ는 실패하고 있음.
GBP는 Brexit 우려에서 벗어나는 중.
요즘 DXY는 큰 의미가 없다. EUR와 JPY이 안전자산이라.

커머디티 회복과 함께 커머디티 통화의 강세. P가 하락한다고 Q가 올라가는 것은 아닌 이들 국가 수출품의 특성 상 P의 회복은 FX강세에 중요한 요소.

위안화의 안정적인 약세. 일단 중국은 FX 드리블을 대단히 잘 하고 있음.

역시 원화의 급 강세. 1,250이 꼭지였음.
1,220 이후는 과도한 베팅이 들어왔었고 글로벌리 리스크가 해소되자 가장 크게 반응.
한국 경제를 살려내는 요소가 있다면 역시 변동환율제라고 생각.

- Indices

SPX KOSPI 모두 밀리기 전 수준까지 안착. Nikkei, DAX는 덜 올라왔지만 중앙은행의 신뢰도가 꺾인 상황에서 이 수준에서 만족해야 할 것. 추가적 상승 여력은 EM에서 기대해야 할 수 있을 것으로 보지만 일단 당장 며칠은 쉬어갈 수 있을 것이다.

중국은 아직 가격 회복이 더디다. 중국은 올 해 기업의 구조조정, 위안화의 점진적 약세, 미시적 유동성 조절과 부동산 회복 정책을 동시에 쓸 모양. 증시가 나쁘지는 않겠지만 부동산만은 못할 것이다.

- 금리

최근 선진국 Recession 우려가 잦아들면서 금리 반등. 2년물 금리는 그새 0.86까지 올라왓는데 물가지표가 상당히 거슬린다. 지난 해의 시나리오대로라면 노동시장은 tight하고 wage는 최저임금 등으로 올라왓고 commodity는 올해 yoy 반등이 있을 것이기 때문. 3월 금리인상은 어렵겠지만 그 이후의 가능성은 열어두어야 할 듯. 인플레이션에 대한 기대는 한국 증시의 색깔을 꽤 크게 바꿀 수 있다. 어떻게? 오늘처럼.

한국 금리는 전망하기가 참 답답한데 현 수준에서 얼마나 크게 움직일 룸이 있을까 싶음. 의사록을 보아하건데 당분간 추가 인하의 기대는 없고 US발 인플레 썰이 있을 것이다.

- Commodity

변동성 높았던 WTI와는 별개로 Base metal 가격은 꾸준히 올라왔음. 구리, 아연 T/C가 스퀴즈되고 있으며, 여러 증거를 가지고 판단해 보건대 단순 달러 문제보다는 확실히 지난 해 공급 축소가 효과가 있었다는 생각. 다만 추가적 상승은 수요견인이 없어 조심스럽게 보는 입장.

금 가격은 단기적으로는 리스크, 중장기로는 기대인플레이션이 영향을 미치는데 일단 리스크가 해소되었음에도 최근 인플레 기대감이 살아나면서 가격이 빠지지는 않는 상황.

유가는 RUS, Saudi, US가 공급의 3대 축이고 어차피 US는 개별기업 생산이라 통제가 불능. RUS와 OPEC 간 공급 축소 가능성이 문제인데 나는 일단 2월 중 생산량 freeze 협상에 상당한 의미를 두고 있고 이는 $30 언더는 좌시하기 어렵다는 것으로 생각됨. 문제는 이란의 증산인데 500k b/d 정도는 예외로 인정할 수 있지 않을까. 6월 OPEC 총회를 앞두고 기대감이 살아날 수 있음. US 재고가 사상 최대치를 이어가고 있어 이쪽 문제 해소, 셰일오일 생산 재개 가능성이 문제.

느낌적 느낌과 Bayesian prior probability 외

3 Mar 2016. Thurs.

몇몇 주제는 나중에 좋은 글을 만들어 낼 소재가 될 것이다. 오늘의 생각을 기록해둔다.


- 플러팅

오늘 아침 아름다운 애널리스트분과 단 둘이 세미나를 할 시간이 있었다. 오늘 그 분을 처음 만났고 나는 친해지기 위해/긴장 완화/플러팅을 해 볼 욕심으로 틈틈히 장난을 걸었고 그녀는 자주 웃음을 터뜨렸다. 꽤 즐거운 시간을 보냈다.

미녀와 친해지기 위해서는 꼭 이런 사회적 의식이 필요한가. 아마 그녀도 속으론 이녀석 들이대느라 참 애 쓴다, 싶었을 것이다. 결과적으로 그녀와 꽤 친해졌고 다음 주에 같이 할 행사도 무리없이 진행될 수 있을 것이다. 사회적으로 이런 행위가 필요하다면 어쩔 수 없이 행할 생각. 하지만 나는 그녀를, 그녀는 나를 얼만큼이나 이해하고 있는 것일까.

오늘 오후에는 또, (뭔가가 낀 날인 모양) 눈이 튀어나올만큼 엄청난 미인을 만나게 되어서, 어릴때 객기로 그랬던 것처럼 마지막 나올 때 명함에 아름다우시다고 어쩌고저쩌고 써서 플러팅 해 보려다가는 갑자기 너무 서글퍼져서 그만뒀다.

(장난삼아) 미녀 타령을 하지만 사실 외모가 오히려 상대에 대한 이해를 방해한다는 것을 잘 안다. 차라리 외모만으로 사랑에 빠질 수 있다면 얼마나 고민이 작아질까. 내가 진정으로 원하는 이성상에 외모의 포션은 상당히 작다. 사람이 자신의 깊음과 성찰을 내보일 수 있는 채널은 외모와는 거리가 멀지 않나. 어쩌면 외모 대신 자기 생각(혹은 허언증)으로 승부하는 트위터가 더 깔끔할지도 모른다. 하지만 트위터에서 사람을 만나는 것도 어렵지.


- 인간적이다

글에 관성적으로 '인간적이다' 라는 말을 쓰려다가 지웠다. 인간적이라는 딕션을 나는, 홉스 이전의 무질서 상태로 생각하곤 한다. 인간에 대한 기대가 없기에 바라는 것도 없다. 자신의 욕망을 이겨낼 수 있는 인간이 몇이나 될 것인지.


- 트레이더는 관심종자

휴브리스님이 개인 블로그에 트윗처럼 일상을 써 놓은걸 오늘에야 발견하고 엄청 웃었다. 이아저씨도 관심종자구나 싶어서. (좋은 뜻에서)

친구 말마따나 투자자나 트레이더 모두 관심종자의 성향이 좀 있는데, 자기의 생각을 거리낌없이 열어두고 서로 의견을 교환하고 발전시키는 데서, 즉 지적 유희에서 즐거움을 찾기 때문이라는 생각. 남의 눈에 비친 자신을 의식하는건 아냐.

가끔은 짜증나지만 내가 트윗 계정을 public으로 열어두고, 일상을 편하게 공개하는 이유가 다 있는 것이다. 나의 모든 것을 열어두고 지적 수준이 갖춰진 사람과 의견을 나눌 여지를 만들어두고 싶은 것.


- 아름다움의 원천은 두가지?

아름다움은 진화적 산물이라는 이야기를 들었다. 오오 우월한 유전자, 이런 건가. 맞는 말이기도 하고 한편 씁쓸하기도 하다. 다른 성을 그렇게만 인식한다면 블라인드 사이드를 놓치고 있는 것이라고 생각해.

아니면, 아름다움에는 두 가지 원천이 존재하는지도 모른다. 모든 아름다움은 sexual인가? 만일 그렇지 않다면 beauty에는 sexual과 non sexual의 두 가지로 구분할 수 있을까?

피트니스 클럽에서 운동을 하면서 나는, 남성에 대한 미와 여성에 대한 미를 내가 다른 시각으로 본 다는 것을 확인하였고, 아마도 두가지 기준은 아예 다른 기준에서 작동하지 않는가 하고 생각. 좀 더 넓은 시각에서 자연상태의 미 (황금 분할 비율이라거나) 하는 것들은 sexual과는 무관하지 않나 하는 결론에 도달. 한편 아름다움이 sexual한 욕망과 거리가 없을리도 없다.


- 중국 미디어로 돈벌기 어렵다.

'문화사업에 대한 중국 당국의 규제로 인해, 앞으로 중국 TV 드라마에서 불륜 장면이나 동성애, 미성년자 연애, 귀신, 무속 등과 관련된 내용은 모두 사라지게 됩니다', SBS뉴스

중국에서 미디어 컨텐츠 산업은 발전하기도, 한국 기업이 돈을 벌기도 어렵다는 생각. 음원쪽 불법복제판 도는거 보면 어처구니가 없음. 중국은 컨텐츠에 돈을 지불할 의사도 없고, 컨텐츠를 키울 수 있을 만큼 문화에 자유를 부여할 생각도 없음.

CJ그룹은 한국을 멀티로 삼고 중국을 본토 삼아 공격적으로 투자하는 기업이지만 중국에서의 미래 어닝에 대한 확률은 꽤 낮지 않을까. CJ는 흔히 아는 것처럼 문화를 잘 하는 기업이기 이전에 투자를 잘 하는 기업. TV채널이건 극장이건 영화배급이건 라이신이건, 과감한 투자를 통해 플랫폼을 독점하고 수익을 향유하는 기업. 어쩌면 삼성가의 DNA가 여기에도 흐르고 있는지도.


- 느낌적 느낌과 Bayesian prior probability

느낌적 느낌이 좋다는 말을 친구에게 들었다. 휴브리스님이 총애하는 아이.

느낌적 느낌은 주식쟁이의 덕목이기도 하다. 나는 찍는걸 상당히 잘 한다. 대학생 시절, 8층 바의 창가에 있던 여친을 바로 알아낸 기억도.

(전화 중)

"나 xx까지 왔는데 어디로 가야 해?"
"어 나는 지금 창 밖으로 오빠 보이는데?"
"내가 보인다고? 그럼... (이 site에서 내가 보일만한 곳을 일단 scan해 보고, 그 중 너가 가장 있을 확률이 높은 곳은) 8층 bar 창가자리인거 같은데 거기 맞지?"

잘 찍고 사람도 꽤 잘 보는 편이다. 사람을 보는 것도 같은 로직을 사용. 가끔 나는 나의 의사결정 스킴을 테스트 해본다. 어떤 로직에 따라 나는 판단을 내리고, 어디까지 컴퓨터로 프로그래밍 할 수 있고, 어떤 전략에 나의 판단전략이 깨질 수 있는지 이런걸 사고실험 하면서 어디에 결함이 있는지 점검한다.

바이어스를 가지고 들어간 다음에, 이벤트를 계속 만들어내고 내가 가진 데이터베이스와 계속 대조하면서 대상에 대해 판단한다. 스무고개 하는 사람 찾는 프로그램? 그것과 비슷. 사람 자체를 찾는게 아니라 그 사람의 본연의 모습, 성향을 판독한다는게 목적만 다를 뿐.

베이즈는 이런 추론방식을 Bayes' theorem으로 표현하였다. '느낌적 느낌' 이라는 단어는 Bayesian prior probability 와 같은 맥락에 있지 않을까. 적절한 biase를 가지고 들어가기 위해서는, 즉 데이터베이스를 깔아두려면 많이 읽고 많이 경험해야 함. 컨텐츠가 많은 게 유리. 많은 독서와 경험이 필요한게 주식쟁이. 날카로운 머리가 더 필요한 채권쟁이와는 조금 다르다.

- 말할 수 없는 것에 대해서는 말하지 않는다 vs 확률적으로 말해요.

대학 시절 수학과에서 집합론을 공부에서...(나는 왜 이런 것을 하였는지)
연역이라는 것이 어떤 느낌인지 조금 이해하게 되었는데, 

모든 바이어스 없이, 내가 접근 가능한 모든 정보를 총집합해서

이를 탈탈 털어서 꿰어맞추면 어쩔 수 없는 결론에 도달하게 되는 프로세스.

보통 이런 과정을 거치면 내가 원하지 않는(세상의 컨센서스와는 다른) 결론에 도달하는 경우가 꽤 있다. 과감한 결론이 나오게 된다.

나는 투자 의사결정을 이런 프로세스를 통해 한다. 나는 나의 지적 역량을 믿는다는 것은 나의 QED를 믿는다는 것이다. 투자에 컨빅션을 가진다는 것은, 컨센과는 다른 과감한 결론이 나왔음에도 불구하고 나의 의사결정을 나의 이성을 나의 치열한 논증을 믿는다는 것.

이런 의사결정 과정을 거치다 보면 결론을 내기 어려운 상황에 종종 도달한다. 말할 수 없는 것에 대해서는 말하지 않는다는 태도를 가지게 되는 것도 일견 납득. 비트겐슈타인인가.

하지만 투자자라면 롱이냐 숏이냐. 어쨋든 결론을 내야 한다. 모든 근거가 100% 확실하지는 않고 근거는 꽤나 느낌적 느낌을 통한 바이어스에서 긁어온 것이 많다. 증명과정에서 다음 스텝으로 넘어가는데 다소의 비약도 필요하다. 하지만, 논리적으로 완벽하게 증명할 수 없다고 의견을 가지지 않을 수는 없다. 

스승님은 항상, 그래서 롱이냐 숏이냐? 마지막에 이걸 항상 물으신다. 주저리주저리해서 여튼 결론을 내야 함 조금이라도 확률이 높은 쪽으로 의견을 결정해야 하는 것이다.

모르는건 모르는거다, 라고 하는 사람은 트레이더가 될 수 없다. 다만 지적으로 정직할 수는 있겠다.

연역이냐 베이지언이냐의 문제는 대단한건 아니다. 이미 다 나와 있는 이야기다. 나는 그것을 이렇게 내 몸에 체화시켰고 어느 때 어떤 것을 써야 할지 생각하고 스킴을 가다듬도록 노력하고 원칙을 세워 갈 뿐.

- 내가 원하는 것?

물질적인 욕심은 그리 없어서 지금 먹고 마시고 입고 읽을거리 사는데 그다지 부족하지 않음. 결혼하려면 집 한채 쯤은 있으면 좋겠지만 빚내서 살 수 있을 것 같고 딱 그 정도. 소비에 큰 욕망을 두지도 않고. 아마 아이가 없다면 앞으로도 돈 때문에 문제가 될 일은 없을 걸로. 사실 이쪽 업계에 있으면서 어느 정도 전문가가 된다면 돈이 궁하기도 어렵지 않나 싶음.

원하는게 있다면 나 자신을 위해 서비스하는 것. 증권사 애널리스트 자리가 탐나면서도 (오늘도 농담삼아 얘기가 들어왔다. 요새 내 나이대 애널리스트 숏티지) 남을 위해 서비스하고 남을 위해 나의 호흡을 끊는다는건 꽤 하고싶지 않은 일. 내가 연구하고 싶은 게 있으면 내가 연구하고 내가 포지션을 잡고 싶은게 있으면 내가 잡으면 될 것이다. 그런 자유가 필요함.

또한 궁극적으로 원하는게 있다면 세상과 사람에 대해 좀 더 알고, 시장에 도전하고 이기고 싶은 것? 그리고 그럴 수 있는 기반과 자유를 얻는 것? 정도. 그렇다고 일찍 독립하고 싶다는 건 아니다. 인간은 조직에서 해 낼 수 있는 것도, 배울 수 있는 것도 많기 때문.

나의 (미완성된) 투자 방법론

오늘 회사에서 이 주제로 논의가 있어서, 생각을 정리한 바를 글로 남겨둔다.

투자 철학이라고까지 할 만큼 대단한 생각은 없고, 그만큼 깨달은 바가 있지도 않고

굳이 철학을 말하자면, 돈이 가야 할 데로 가야 한다고 생각하는 것 정도가 되겠다.

금융상품은 투자 수단 중 하나의 비히클일 뿐이다. 부동산, 사업, 자기개발, 골동품... 여러 수단이 있을텐데. 

자본을 생산요소로 사용함으로서 경제적 산출을 높이는 데 쓰이면 모두 다 투자인 것 아니겠는가.

투자에 대한 방법론 정도만 정리해본다.

1) Contrarian? 믿는 도끼는 발등을 찍는다.

믿는 도끼에 발등 찍힌다는 속담이 있는데 나는 이걸 조금 변형해서 사용한다.

세상은 변화하게 마련이고 막연한, 관성적인 믿음은 세상의 변화를 따라가지 못한다.

막연히 높은 멀티플을 받고 있던 성장주가 어느 순간 그 성장속도를 유지하지 못하여 믿음이 박살나고 멀티플이 무너지거나

혹은 언제나 부진할 것 같았던 절어있던 주식이 턴어라운드를 하는 순간 숏커버링이 버티지 못하는 경우가 보통 이에 해당한다.

믿는 도끼가 발등을 찍기 전에, 관성적인 믿음을 가지고 있는 자들과 반대 포지션을 가져가는 것은 상당히 확률높은 진입 방법이라고 생각한다.

사람들의 행위를 분석할 때 나는,

현상을 여러 번 객관적으로 관찰하면 패턴을 찾을 수 있고,

패턴으로부터 그 액션을 결정하는 판단 근거를 알아낼 수 있다는 점을 분석틀로 사용한다.
이를 통해 얻어낸 결론은 아래와 같다.

이런 방식의 투자에서 중요 요소는,

1-1 price level이 우호적인가. 즉 많은 사람들이 관성적인 믿음을 가지고 있는가와 동치다.

1-2 momentum의 방향성이 price level과 반대인가. 즉 세상이 믿음과 반대로 움직이기 시작했는가. 

따라서 매크로건 바틈업이건 주가와 실적 움직임에 대한 factor들에 대해 많은 정보를 얻고 또 정보를 해석할 수 있어야 한다.

1-3 투자자들이 이를 인지하기 시작했는지 여부. 이는 차트나 수급을 통해 확인하려고 한다. 나만 너무 일찍 인지하였다면 한참을 기다리거나 혹은 value trap에 빠져 전사.

1-4 valuation은 그다지 신경쓰지 않는다. 중소형주가 아닌 이상 정보는 어느 정도 가격이 반영하고 있다고 생각하고, valuation은 점검해 보는 정도로만 사용.

세부적으로 들어가면 방법론과 분석 틀이 다소 복잡해질 수 있으나 대강은 이렇다.
이는 다른 관점에서,
(롱이든 숏이든) 스토리에 대한 관성적 믿음과
스토리에 대한 훼손 여부의 테스트라는 관점으로 이해할 수 있겠다.

2) Growth stock picking: 세상을 바꾸는 주식? or trend?

2-1 세상을 바꾸는 주식을 찾고 싶다.

애플, 구글, 테슬라, 스타벅스처럼 세상을 바꾸는 주식을 초기에 매입하는 것은 주식쟁이의 꿈이다. 그걸 몰라서 성장주 투자를 안하겠는가.

결국은 뜨기 이전에 찾아야 할 것 같다. 별 수 없다. 이륙하기 시작하면 valuation 부담으로 산다 하더라도 많이 담기 어렵다. 

뜨기 이전에 찾을 수 있다는건 정말 잘 알아야 하고, 생활에서 접하건 어쨌건 미리 알아야 한다는 이야기. 어차피 기회는 많지 않은 것 같다.

2-2 잘 산거 너무 일찍 팔지나 말자.

GDP growth + a 의 성장을 보여주는 주식이라면 1)의 논리가 다 했더라도 너무 일찍 놓지 말자,

2-1 과 같이 잘 샀더라도 오래 끌고가지 못하면 또 수익에 기여하는 부분도 얼마나 되겠는지.

그게 trend를 타는 positioner의 덕목이 아닐까. 단순한 event trader와 manager를 구분하는 영역일수도.

확률 높은 짤짤이만 할 것이냐, 용기있게 독하게 끝까지 단물 다 뽑아내고 나올 것이냐. 

스승님은 일단 TP에서 팔고 다시 생각한다. 다시 사더라도 일단 정리하시는 분.

이게 참 어렵다. 독하고 눈치빠르고 성실해야?

여기에서는 아직 해답을 찾지 못했다. 일단은 너무 일찍 만족하고 털지 말자는 biase로 접근 + 일단 털고 다시 생각하는 기법을 둘 다 가져가기로. 확신은 결국 나의 지적 논증에 대한 믿음에서 나온다.

(만일 내부정보를 알았더라도) 한미 끝까지 먹은 독한 매니저 몇이나 있을까. 하하.

3) Macro concept trading

CFA 대신 포럼에서, (일이 바빠 불참했으나 다행히 나중에 정리된 내용을 전해들었다.)

삼성자산 민수아 매니저께서, 마켓 타이밍에 대응한다는게 무엇인지는 잘 모르겠지만

'아마 지금 환율 때문에 자동차주가 수혜를 볼 것이다, 하지만 알면서도 대응은 하지 않는다.' 라고 말씀하셨다고 한다.

지지난주 나는 JPY USD KRW 그리고 EM curncy의 level을 볼 때, 한국 자동차주를 매수하면 좋을 것 같다는 판단을 내렸고

이유는 macro는 우호적 변화, price level은 매우 낮은 수준, 물론 회사 펀더멘털은 별로지만, 2주짜리 트레이딩은 나올 것 같았었다. 정확히 2주짜리 양봉 찍고 하락했다.

이미 정책상 문제는 fx에 반영되어 있기 때문에 fx를 직접 트레이딩하기보다는 자동차가 price level상 편했던 상황.

회사에서는 최종적으로 나의 의견이 리젝되었고,

이유는 '아마 지금 환율 때문에 자동차주가 수혜를 볼 것이다, 하지만 알면서도 대응은 하지 않는다.' 였다. 놀랍게도 같은 이유로.

이게 펀더멘털을 하시는 분들의 내공인건지, 혹은 biase되어 기회를 흘려보내는 건지는 모르겠다. 펀더멘털이 생각보다 부진할 수 있으니 위험한 플레이는 하지 않겠다는 것으로 생각한다.

다만 나는, 아마 fund size와 liquidity만 용인된다면, 이런 상황에서 적극적으로 대응하지 않을까. 아직 자신은 없다.

4) Portfolio managing 

포트폴리오에 대해서는 딱히 생각이 없다.

아직은 개별 투자 건건의 관점에서 생각하는 중. 

과감히 position을 잡고, 과감히 엎는 것을 선호한다. conviction과 probability에 따라.

포트가 어느정도 diversified 된 이후에는 trench의 추가는 정신만 분산시키지 않나 하는 입장. 

이 문제는 아마 나중에 다시 고민할 일이 있을 것이다. 여러 asset class를 다루는 헷지펀드 레벨로 들어가면 꽤 중요해진다.

Piano

Debussy, Clair de Lune

가장 최근 녹음. 이제 직장인임을 이해해 주시길. 

스킬은 많이 줄었지만 이해는 조금 더 높아졌다고 생각해.

최근 나의 관심은 France 후기 인상주의와 현대음악. 드뷔시, 라벨, 혹은 그 이후.

Beethoven, Sonata 13 Pathetique. mov.2
대학생 때 녹음

Schubert, Impromptu 90-4.

고등학생 때 연주회에 나갔던 곡

Chopin, Fantasie-Impromptu 66.

Chopin, Waltz 64-2.

제일 사랑하고 또 친근한 곡. 뒷부분을 조금 변주했다. 

나는 Chopin variation를 좋아한다. Doucet의 Chipinata 같은.

Chopin, Prelude 14 Raindrops.
직장인 초년에 녹음

Grieg, Albumblatt 24.

발랄해서 제일 인기가 많았던 연주곡.

Yuhki Kuramoto, Meditation

G. Winston, Variation on Canon

Richard Cleiderman, Ballard pour Adrinne

유럽 은행 위기 가능성과 마이너스 금리의 영향

15 Feb 2016

글의 대부분은 직접 작성하였으나

'그들은 왜 마이너스 금리를 선택했나', 하나금융투자 이미선, 4 Feb 2016 

내용을 일부 참조, 가져왔음을 밝힙니다.

1) 은행 섹터의 급락

설 연휴 기간이던 지난 2월 8일, 독일 Deutche Bank의 CDS(신용 부도 스왑) 프리미엄은 급등하였고 독일 은행 섹터의 주가는 급락하였다. 독일 은행에 대한 우려는 다른 은행에 금새 전염되어, Credit Swiss(스위스), Societe Generale(프랑스), Standard Chartered(영국) 등 주요 유럽 은행의 CDS 역시 급등하였고, Citi 등 미국 은행의 CDS 마저 급등세를 보였다. 일본의 닛케이 지수 또한 지난 주 -11% 하락하여 금융 위기 이후 최대 낙폭을 기록하였다. 일본 주식시장 역시 은행 섹터의 실적 우려가 하락을 촉발하였다. 일본 중앙은행의 전격적인 완화적 통화정책에도 불구하고 주가는 급락했고 안전자산인 엔화는 강세로 돌아섰다.

은행 섹터의 급락은 중요한 의미를 지닌다. 이는 단순한 경기 불황이나 주가 조정을 넘어, 은행 시스템의 문제를 선제적으로 의미할 수 있기 때문이다. 연초부터 취약해져 있는 금융시장은 위기를 직감하자 금에 자금이 쏠렸고, 안전자산인 미국, 독일의 국채가격도 크게 올랐다. 특징적인 점은, 최근 은행 섹터의 주가가 크게 하락한 유럽과 일본 두 지역 모두 마이너스 예치금리를 채택했다는 것이다.

2) 마이너스 예치금리의 도입

마이너스 예치금리는 중앙은행이 시중은행에 지정한 수준의 이상의 초과 예치금에 대해 중앙은행에 보관료를 지불하는 정책이다. 금리를 아무리 낮추어도 시중 은행에서 실물경기로 돈이 돌지 않자 중앙은행은 초과 예치금에 패널티를 부과하기로 결정한 것이다. 마이너스 정책 금리의 역사는 생각보다 길다. 1972년 스위스에서 이미 환율을 약세로 유도하기 위해 도입한 바가 있다. 달러의 금 태환이 어려울 것으로 예상되면서 금에 연동되어 있던 스위스 통화는 초강세를 보였다. 스위스는 이를 해소하기 위해 외국인의 예금에 한해 마이너스 금리를 도입, 통화 강세를 저지하려 하였다. 

2000년대 들어서는 스웨덴이 2009년 마이너스 정책금리를 도입하였다. 스웨덴은 금융위기 직후 안전자산 선호에 따라 투자자금이 과도하게 유입되면서 통화가 크게 절상되자, 수출경쟁력 상실, 디플레이션 압력 증가의 부작용을 우려하였다. 2012년에는 유럽 재정위기의 가운데 덴마크가 마이너스 금리 정책을 뒤따랐다. 또한 유럽중앙은행(ECB)는 2014년 명목정책금리가 제로 하한에 도달한 상황에서, 추가 통화 정책을 실시하기 위해 초과 예치금 금리를 마이너스 수준으로 인하하였다(현재 -0.3%). ECB는 이미 2011년 대규모 자산매입을 통해 대규모 유동성을 시장에 공급하였으나, 상대 은행에 대한 신용우려에 따라 자금이 금융 시스템에 배분되지 않고 중앙은행에 다시 되돌아와 예치금으로 쌓이게 되자, 이를 해소하기 위해 마이너스 예금금리 정책을 도입하였다.

2016년 1월 29일에는 일본은행(BOJ)이 초과 예치금에 마이너스 금리(-0.1%)를 적용하기로 했다. 아베노믹스 양적완화 정책이 이미 진행중인 일본은, 최근 글로벌 경기 침체와 소비 부진으로 정책목표인 2%의 인플레이션 조기 달성이 어려울 것으로 예상되자 마이너스 금리 정책을 단행하였다. BOJ 또한 2015년 평균 수준을 넘어서는 초과 예치금에 대해서만 마이너스 금리를 부과한다. BOJ가 매년 80조엔의 양적완화를 수행함에 따라 은행을 통해 BOJ에 다시 들어오는 예치금의 규모도 점차 늘어날 것이다. 스웨덴도 2월 11일 추가 금리인하를 시행하였다. 스웨덴 중앙은행(Riksbank)은 최근의 글로벌 경기 둔화세에 따라 물가회복 동력이 꺼질 것을 우려하였고, 일부의 반대에도 불구하고 금리를 추가 인하하였다.

3) 마이너스 예치금리의 기대효과와 현실

정책금리 인하와 양적완화 등 중앙은행의 통화정책은 돈을 경제 전체에 비처럼 뿌리는 것과 같은 효과를 지닌다. 이를 통해 디플레이션으로부터 탈출하기 위한 정책수단이다. 세부적으로는 이자부담을 줄여 소비수요와 투자수요를 자극하고, 통화가치를 약세로 유도하여 인플레이션을 조장하며, 부채상환의 부담을 줄이고 소비를 자극한다. 통화약세를 유도하여 해외 순수출을 늘리고, 금융 및 실물 자산가치 상승을 통해 소비를 촉진한다.

양적완화는 실제로 금융자산을 중앙은행이 사들여 장기금리를 강제적으로 낮추고 자산가격을 부양하는 효과를 보이며, 실물경기에 밀접한 장기금리나 모기지금리에 영향을 미치는 정책이다. 반면 마이너스 정책금리는 초단기 금리에 영향을 주어 주로 환율에 직접적인 영향을 미친다. 마이너스 금리가 실물경기에 파급되려면 대출, 예금금리가 마이너스가 되어서 투자와 소비를 자극하여야 하나 현실적으로 어려운 부분이 있으며, 따라서 투자처를 찾지 못한 잉여자금은 결국 다시 중앙은행에 예치되어야 하므로, 각 은행은 중앙은행에 보관료를 지불하지 않으려 하니 은행간 단기금리가 결국 중앙은행 예치금리 수준에 수렴하게 된다.

글로벌 메이져 국가간 환율은 단기금리의 격차에 의해 결정되는 성향이 있으며, 단기금리가 낮아진 국가의 통화는 따라서 타 통화대비 약세를 보이게 된다. ECB의 마이너스 예치금리는 유로 환율의 약세 유도 외에도 전반적으로 단기자금 금리를 끌어내리면서 주요 국가와 주변국 간의 단기금리 격차를 좁히는 역할을 하였다. BOJ의 마이너스 금리는 역내에 주로 영향을 미친 ECB의 정책과 비교할 때, 달러화, 유로화 환율에 상당한 영향을 미칠 것으로 예상되었다. 

그러나 BOJ의 마이너스 예치금리 정책 발표에도 불구하고 오히려 엔화는 크게 강세를 보여 달러 당 엔화 환율은 정책 발표 후 121까지 상승하였다가 113으로 급락하며 초 강세를 보였다. 완화적 정책에도 불구하고, 금융시장에는 마이너스 예치금리가 은행에 부담을 지울 수 있다는 지적이 퍼지면서 유럽발 금융시스템 붕괴 우려가 고개를 들었다. 예전 미국 금융위기도 시발점이 금융기관이었다는 점에서 유로존 은행들의 수익성 악화와 그에 따른 부실 가속화가 다시 금융위기를 불러오는 것이 아니냐는 우려가 퍼진 것이다.

4) 부담을 짊어진 유럽 은행

문제는 마이너스 금리가 은행에게 재정적인 부담을 지운다는데 있다. 현실적으로 은행은 고객의 예금금리에 마이너스 부담을 지우기는 어렵다. 은행으로서는 고객들에게는 마이너스 금리를 적용하지 못하면서 중앙은행에만 보관료를 지불하는 셈이다. 실질적으로 보관료 금액의 부담은 크지 않으나 유로존 은행은 이미 제로 수준의 정책금리에 따른 예대마진(NIM) 스프레드 하락과 경기부진으로 인해 수익성이 악화된 상황이다.

여러 부문의 익스포져, 신용파생 손실 우려가 제기되었다. 유가가 크게 하락한 상황이고 전통적으로 중동, 러시아에 익스포져가 많은 유럽 은행의 성격 상 원자재 가격 하락에 따른 손실도 우려된다. 전세계 에너지 관련 대출 3,710억 달러 중 약 40%가 유럽 은행인 것으로 추정된다. 특히 Societe Generale 의 상품 관련 익스포져는 타 은행보다 큰 것으로 보인다. 또한 그리스, 포르투갈 등 국가 부채비율 자체가 높은 경우 해당 국가의 국채 보유 자체가 각국 중앙은행 및 은행들에 부담으로 작용하고 있다.

이러한 유럽 은행에 대한 우려는, 코코본드의 이자지급 불가 가능성이 제기되면서 Deutche bank의 CDS가 급격히 상승하면서 더욱 촉발되었다. 코코본드는 Basel 3 규제에 따른 은행 리스크 측정 시 자본으로 분류될 수 있는 후순위 채권으로서, 금융위기 이후 은행의 자본확충을 위해 많이 발행된 은행의 자금 조달 수단이다. 위기 발생시 보통주 자본으로 전환 되거나 상각되면서 은행의 자본력을 복원시키는 채권으로, 유로존 발행잔액 950억 유로 정도이다. 5% 이상의 고금리 지급이 약속되어 있다.

현재 Deutche bank의 코코본드는 발행가격의 70% 수준으로 하락한 상황이다. 은행 주식가격도 유사한 궤적이다. EuroStoxx 은행지수는 올해 들어 30% 가까이 떨어졌다. 문제는 유럽 경기 회복이 더뎌지면서 유럽중앙은행은 추가 양적완화에도 가능성을 열어놓은 상황이라는 것이다. 마이너스 금리가 확대될 가능성이 높은 상황이어서 은행들의 재정건전성은 단기간 내에 회복이 쉽지 않아 보인다.

5) 위기는 아니지만 중앙은행의 정책여지는 줄어들 것

결론적으로, 유럽 은행은 큰 위기를 맞지는 않을 것이다. 금융 시스템 리스크에 대한 두려움은 있으나 이번 문제는 은행이 부실을 많이 가지고 있어서는 아니며, 다만 지속적으로 악화되는 은행의 수익성이 더 이상 버티기 어렵다는 신호를 중앙은행에 보낸 것이라 생각한다. 

은행 산업의 수익성은 크게 예대마진과 자산 부실, 2가지 측면에서 분석할 수 있다. 금융시장의 위기는 은행에 대규모의 부실 자산이 발생할 때 시작한다. 2007년 미국 서브프라임 금융위기는 모기지 채권 부실 때문이었고, 2011년 유럽 금융위기는 유로존 주변국 채권의 부실 때문이었다. 이번 유럽 은행의 문제는 은행의 시스템 위기는 아니다. 위기가 발생하는 것은 그만큼 빚을 키워올 때에 가능한데, 금융위기 이후로 위험자산에 대한 익스포져를 많이 줄여 온 유럽 은행이 또 위기를 겪을 확률은 높지 않기 때문이다. 저금리 기조 하에서 은행 섹터는 지속적으로 부진할 것이다. 그러나 지금 크레딧 리스크 때문에 금융 시스템이 위기에 처하지는 않을 것으로 판단한다.

그러나 중앙은행의 정책에 대한 본질적인 물음은 남는다. 수익성이 악화된 은행이 더 이상 버틸 수 있을지 의심스러워진다. 자산을 가진 사람에게 추가적인 마이너스 정책금리가 실물 경제에 영향을 미치기 위해서는, 은행이 예금 유치 고객들에게 마이너스 금리의 부담을 전가시킬 수 있어야 하지만 현실적으로 쉽지 않다. 

환율도 더 이상 정책 당국의 생각대로 움직이지 않는다. 실물경제를 그대로 두면서 환율만을 약세로 조정하는 것도 쉽지 않다. 이미 BOJ의 추가 정책에 대해 금융시장은 엔화 강세로 반응하였다. BOJ는 이왕 금리를 내린 입장에서 추가적으로 더 내릴 수 있다는 강경한 자세를 보이고는 있지만, 이미 금융시장은 현 상황을 부담스러워 하고 있으며, 추가적 통화정책 여지는 많이 줄어들 것으로 생각된다.

통화정책의 역량이 작아지는 만큼 재정정책과 소득재분배의 역할에 관심이 집중될 것이다. 통화정책은 원래 자산이 있는 사람에게 수혜가 돌아가는 정책이다. 양적완화와 제로금리는 금융위기에서 세상을 구했지만 정책 부작용 또한 작지 않다. 부동산 가격을 다시 상승시켰고, 집이 없는 청년들은 괴로워하고 있다. 은행은 더 이상의 저금리 기조를 버티기 어렵다고 호소한다. 재정이 건실하고, 금리가 이미 충분히 낮아 추가적인 통화정책이 큰 의미를 보이지 못하는 나라에서는 재정정책을 고려하게 될 것이며, 일본과 같이 재정이 건실하지 않은 나라는 정책 추진에서 어려움을 겪을 수 있다. 이전처럼 경제지표가 좋지 않아도 통화정책에 대한 기대감으로 주가가 상승하는 일은 없을 것이다.